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基于PVAR的基金持股比例与股价波动的关系研究

[日期:2013-04-08] 来源:山东社会科学   作者:彭 耿 [字体: ]

基于PVAR的基金持股比例与股价波动的关系研究

彭 耿

(吉首大学商学院,湖南吉首 416000)

  [摘要] 本文筛选了在2003年至2011年第三季度期间上海证券交易所中一直被基金所持有的17只股票作为样本,首次采用面板VAR(PVAR)方法来研究基金持股比例与股价波动之间的关系。实证结果显示股价波动影响基金持股比例,基金通常会选择前期股价波动小的股票,基金持股行为存在加剧股价波动的倾向。因此应通过制度建设来规范基金投资行为。

  [关键词] 面板VAR;基金持股比例;股价波动;脉冲响应;方差分析

  [中图分类号]F830 [文献标识码]A [文章编号]1003-4145[2013]04-0149-05

  一、引言

  股票市场的稳定不仅与投资者的利益紧密相连,而且是一国金融体系健康运行的重要保证。机构投资者成熟的价值投资理念,对稳定股票市场起着重要的作用,正是在这种机构投资者似乎天然具有稳定市场功能的观点影响下,自2001年底开始,中国采取了超常规发展机构投资者的战略,机构投资者在证券市场中所占的比重迅速增加,对市场的影响力也不断增强。中国证券市场上目前已形成了包括封闭式基金、开放式基金、保险公司、QFII和券商自营资金在内的众多机构投资者。其中,证券投资基金(以下简称“基金”)是规模最大的机构投资者,也是管理层大力发展的主要对象。目前,基金无论在数量上还是规模上都发展迅猛。统计数据显示,基金数量从1999年底的56只发展到2011年6月30日的759只,基金管理公司也达到了61家,基金净值从1999年底的603。2亿元发展到2011年6月的22743。7亿元,12年间增长了近38倍。

  基金已经成为中国证券市场上最主要的机构投资者之一,并在中国股市稳定发展中扮演着举足轻重的角色。这从政府积极利用基金的长期投资、价值投资特性来减小股价非理性波动和促进股票市场健康发展中可见一斑。但是,中国基金是否发挥了稳定股市的作用呢?目前这方面的研究主要集中于两个领域:一是从宏观的角度开展研究,研究基金对整个股市的影响;二是从微观的角度开展研究,研究基金对股票价格波动的影响。对于后者,主要研究基金投资行为对股票价格波动的影响,其中基金持股比例对股票价格波动的影响研究是一个重要的研究视角。不过,这方面已有的文献大多是研究两者之间的单向关系,即基金持股比例对股价波动的影响。但事实上,基金持股比例的变动可能也是受到股价波动的影响,两者之间是相互影响的关系或者更有说服力。对此,本文在已有研究的基础上,采用面板VAR(PVAR)方法来研究基金持股比例与股价波动之间的关系,以明确两者之间究竟是怎样的相互关系,为我国基金业的发展与监管提供借鉴。

  二、文献综述

  Sias(1996)以1977-1991年纽约交易所所有上市公司为样本,分析了股价波动与机构投资者持股比例之间的关系。在控制公司规模的情况下,机构投资者持股比例与股价波动之间存在正相关关系,即机构投资者持股比例的增加会导致股价波动的增加。① Dennis和Strickland等(2002)研究发现,在股市大幅波动时,机构持有股份比例与股价波动性之间存在正向关系,机构投资者至少在短期内增加了市场的波动。② Chen和Hong(2006)利用2001-2003年TSE的日频交易数据进行研究后发现台湾机构投资者的持股比例变动与股票收益率之间存在正相关关系,持股比例的变动越大将导致股票价格更大的波动。③ 祁斌和黄明等(2006)在Sias(1996)方法的基础上,利用2001年至2004年间在上交所上市的股票每日机构投资者持股比例、流通市值和复权价格数据,对中国资本市场中机构投资者与股市波动性之间的关系进行了实证研究,研究结果表明机构投资者具有稳定市场的功能。④ 宋冬林和毕子男等(2007)研究发现机构持股比例与股价波动性之间不存在简单的单一关系,即在市场整体下降或盘整时期,机构持股比例越高、市场波动率越低;而在市场快速拉升时期,则机构持股比例越高、市场波动率也相应提高。⑤ 胡大春和金赛男(2007)以1999-2004年中国股票市场数据为研究对象,实证发现,证券投资基金提高某股票的持股比例将降低该股票收益率的波动性,从而起到一定的稳定股票市场的作用。⑥ 何佳和何基报等(2007)研究发现,基金持股比例的增加会显著地增加下一期股价的波动,但基金交易行为对股价波动的影响方向不确定。⑦ 谢赤和张太原等(2008)运用Granger因果检验和VAR模型对证券投资基金投资行为与中国股票市场收益率波动之间的相关性进行研究,结果表明:中国证券投资基金采取与股票市场波动同方向的投资行为,一定程度上加大了股票市场的波动性。⑧ 岳意定和周可峰(2009)采用Topview数据研究发现,机构投资者持股比率的波动对上证指数波动有显著的影响,是导致上证指数波动最主要的原因。⑨ 杨桂云和吴庆田(2009)的研究结果表明,开放式基金持股与股价波动成正向关系,持股比例的变动是引起股价波动的重要因素,且加剧股价波动。瑏瑠胡海峰和宋李(2010)通过基金持股比例与股票价格波动率的多元回归分析,考察了中国证券投资基金行为对股票价格的影响。从回归结果看,大多数时间里,基金持股比例的高低对股价波动影响不显著,说明中国证券投资基金没有显著发挥稳定市场、抑制股价大幅波动的功能。瑏瑡孙雅玲和陈超(2011)利用面板数据模型和二元选择模型对证券投资基金的持仓行为、增减仓行为进行了实证分析,结果表明:基金持股比例和增仓比例越高,相应股票的收益率越高;基金持股比例的高低和基金的增减仓对其价格稳定性没有显著的影响。瑏瑢李勇和王满仓(2011)在Fama-MacBeth方法包含的变量的基础上,考虑羊群行为、换手率等变量后,发现机构持股比率对股价波动率影响的系数显著变小,且不同机构投资者对于股价波动率的影响存在着差异。

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